- Vendere ogni mese una call sulle proprie quote e comprare sui cali porta il drawdown di SPY da −55,4% a −37,1% in ventisei anni, con il rendimento medio annuo che sale da 9,26% a 11,90%. Stesso comportamento su QQQ e IWM.
- Nel 2008 la perdita si dimezza: −36,9% → −19,0%. E non è un caso isolato: succede allo stesso modo su tre indici diversi, in cinque anni negativi diversi.
- Il prezzo è simmetrico e va detto: negli anni oltre il +25% la strategia cede fra 3 e 8 punti rispetto al solo indice. Si compra tranquillità nelle discese pagandola con una parte dei rialzi migliori.
- La parte che quasi nessun backtest mostra: l'89% dei premi incassati torna indietro come valore intrinseco a scadenza. Su QQQ la gamba opzioni chiude addirittura in perdita.
- Il capitale che serve è quasi il doppio di quello iniziale, e i premi qui non sono una percentuale inventata: sono tarati sui prezzi storici veri delle opzioni. Il backtester è gratuito e open source, quindi ogni numero di questo articolo è rifacibile.
Preferisci guardare? La stessa analisi in video, con il backtester usato dal vivo — 43 minuti. Se invece vuoi solo i numeri, sono tutti qui sotto.
C'è una situazione che chi investe conosce bene e di cui si parla poco: voglio restare esposto a un certo mercato, ma così com'è non mi va bene. Non perché renda poco — perché ogni tanto perde il 40% e per anni non produce nulla mentre aspetti che torni. Nel 2008 l'S&P 500 ha perso il 37%. Dal 2000 al 2002 ha perso tre anni di fila. Chi era investito non ha avuto niente da fare se non guardare, e niente in mano se non le quote.
Da qui nasce la domanda di questo articolo: si può restare investiti e allo stesso tempo attutire le discese? Non eliminarle — non si può — ma incassare qualcosa proprio mentre il prezzo scende, così che la perdita sul conto sia più contenuta di quella del mercato. E possibilmente portare a casa un raccolto ogni anno, invece di aspettare vent'anni.
La risposta breve è sì, con un prezzo preciso da pagare. Quella lunga sono ventisei anni di dati su tre indici, che trovi qui sotto — compresi i numeri che remano contro, che sono la parte più interessante.
L'idea: due motori che lavorano in momenti opposti
Il primo motore è una covered call. Si possiedono le quote e ogni mese si vende una call su quelle: chi la compra ottiene il diritto di rilevarle a un prezzo fissato, e in cambio paga subito un premio che resta a chi ha venduto qualunque cosa accada. È un baratto: si cede una parte del rialzo in cambio di un incasso certo e immediato. Lo strike è a delta 0,50, cioè praticamente sul prezzo corrente: è la call che incassa più valore temporale in assoluto. Su SPY vale in media l'1,84% al mese del valore delle quote coperte.
Il secondo motore è il Buy The Dip. Ogni volta che il mese precedente chiude in negativo, all'apertura del mese dopo si compra altro sottostante, in misura proporzionale alla profondità del calo più una quota fissa:
Queste quote extra non sono coperte dalla call, quindi il loro rialzo non ha tetto: è la ragione per cui la struttura è asimmetrica, ed è anche il motivo per cui la chiamo boosted. I due meccanismi lavorano nella stessa direzione ma in momenti opposti: la call incassa quando il mercato non corre, cioè quasi sempre; gli acquisti comprano quando il mercato è sceso, cioè quando le quote costano meno. Nessuno dei due prevede niente — reagiscono entrambi a quello che è già successo.
A gennaio si compra il sottostante con il capitale stabilito. Quelle quote sono la base coperta e restano identiche per tutto l'anno. A dicembre si liquida tutto e si preleva tutto: quote e liquidità. L'anno dopo rientra soltanto il capitale di partenza, sempre lo stesso; quello che c'è in più è il raccolto.
Sembra una rinuncia all'interesse composto, ed è una scelta: una strategia che si azzera ogni anno è una strategia che si può giudicare ogni anno, e da cui si può uscire senza aver disfatto niente. Soprattutto, produce cassa invece di plusvalenze sulla carta.
Cosa è successo dal 2000 a oggi
Capitale fisso di 50.000 euro ogni gennaio, boost all'1,5%, prelievo totale ogni dicembre. Il confronto non è con il buy and hold che non liquida mai — sarebbe scorretto — ma con il solo sottostante che segue lo stesso identico ciclo: stesso capitale a gennaio, tutto liquidato a dicembre, senza opzioni e senza acquisti sui cali. È l'unico paragone onesto.
| SPY · QQQ · IWM, 2000–2026 | SPY | QQQ | IWM |
|---|---|---|---|
| Rendimento medio — solo sottostante | 9,26% | 11,95% | 9,37% |
| Rendimento medio — strategia | 11,90% | 12,66% | 12,64% |
| Drawdown — solo sottostante | −55,4% | −83,3% | −59,6% |
| Drawdown — strategia | −37,1% | −68,7% | −42,2% |
| Riduzione del drawdown | 33% | 17% | 29% |
| Rendimento diviso oscillazione | 0,53 → 0,91 | 0,42 → 0,65 | 0,52 → 0,91 |
| Anni in utile | 21 / 27 | 21 / 27 | 23 / 27 |
| Raccolto mediano dell'anno | 9.739 € | 9.272 € | 8.479 € |
Quanto scende il conto, nel peggior momento dei ventisei anni
Come leggerlo. Drawdown massimo misurato ogni giorno di borsa, non a fine mese. Il rendimento in più che la strategia produce è modesto — fra mezzo punto e tre punti l'anno. Quello che si muove davvero è la discesa.
Gli anni in cui il mercato ha perso
È qui che si vede se il cuscinetto funziona davvero. Nei cinque anni peggiori del periodo il confronto è questo — anno per anno, rendimento del solo sottostante contro quello della strategia:
SPY: rendimento del solo indice contro quello della strategia
Nel 2008 la perdita è circa dimezzata, e nel 2000 e 2001 l'anno si chiude quasi in pari mentre il mercato perde il 10 e il 12 per cento.
| Anno | SPY | QQQ | IWM |
|---|---|---|---|
| 2000 | −10,6% → −0,8% | −39,3% → −24,3% | +6,0% → +3,5% |
| 2001 | −12,3% → −3,4% | −33,6% → −12,3% | +1,8% → +2,4% |
| 2002 | −22,1% → −8,1% | −38,4% → −15,4% | −21,0% → −8,5% |
| 2008 | −36,9% → −19,0% | −41,8% → −25,7% | −34,4% → −17,3% |
| 2022 | −18,4% → −10,9% | −32,8% → −19,5% | −20,9% → −6,3% |
E quando il mercato corre?
Qui arriva il conto da pagare, ed è esattamente lo stesso meccanismo visto al contrario. Mediamente, rispetto al solo sottostante:
| Differenza media di rendimento | SPY | QQQ | IWM |
|---|---|---|---|
| Anni in cui il mercato perde | +9,74% | +14,44% | +10,28% |
| Anni oltre il +25% | −3,52% | −8,33% | −4,36% |
La parte scomoda: l'89% del premio torna indietro
Questo è il pezzo che quasi tutti i backtest di covered call sbagliano, e sbagliarlo cambia tutto. La call non si ricompra sul mercato: si porta a scadenza. E se il prezzo ha superato lo strike, il costo è il valore intrinseco — che si paga in contanti sugli indici, oppure subendo l'assegnazione, consegnando le quote allo strike e ricomprandole al prezzo di mercato. Le due strade costano esattamente la stessa cifra.
Premi incassati, intrinseco pagato, e quello che resta davvero
Su SPY, in ventisei anni: 300.810 € incassati e 268.894 € restituiti al regolamento. Netto: +31.916 €.
La call non è una macchina da rendimento
È uno scambio di rendimento fra anni diversi: prende una parte dei rialzi migliori e la sposta negli anni piatti e negativi. Il valore non sta nella somma, sta in quando arriva.
E su QQQ è ancora più netto: premi per 407.634 €, intrinseco pagato 409.597 €, netto −1.963 €. Sul Nasdaq la gamba opzioni perde, e tutto il vantaggio della strategia viene dagli acquisti sui cali. Questo con i premi tarati sui prezzi veri delle opzioni: non è un difetto del modello, è il Nasdaq che è salito troppo.
Quanto capitale serve davvero
Qui sta l'errore più facile da commettere, ed è quello che fa saltare le covered call fatte in casa. Il capitale iniziale non è tutto il capitale che serve: gli acquisti sui cali richiedono denaro fresco durante l'anno, e vanno pagati.
| Capitale impiegato in un anno (base: 50.000 €) | Mediana annua | Massimo | Rispetto alla base |
|---|---|---|---|
| SPY | 58.374 € | 83.152 € | 1,66× |
| IWM | 62.994 € | 85.425 € | 1,71× |
| QQQ | 61.938 € | 103.191 € | 2,06× |
Mensile o settimanale?
La stessa strategia esiste a passo settimanale: 52 call vendute all'anno invece di 12. Il singolo premio vale circa la metà — il valore temporale cresce con la radice del tempo, non con il tempo — ma l'incasso lordo dell'anno raddoppia. Misurata su SPY nello stesso periodo, però, la versione settimanale racconta una storia precisa:
SPY: cosa cambia passando al passo settimanale
Il settimanale raccoglie di più e protegge molto meno. Rendimento medio 13,49% contro 11,90%, raccolto mediano 10.930 € contro 9.739 € — ma drawdown −49,6% contro −37,1%.
Il motivo sta negli acquisti sui cali: 608 contro 115. Comprare ogni settimana chiusa in rosso significa aggiungere esposizione per tutta la durata di una discesa, non una volta al mese, e il premio settimanale — che è la metà — non basta a coprire la differenza. Nel 2008 la versione settimanale ha fatto 32 acquisti e ha chiuso a −21,7%; quella mensile ne ha fatti 9 e ha chiuso a −19,0%.
Perché questi premi non sono inventati
Il premio della call è la grandezza più delicata di tutto l'impianto: sbagliarla sposta ogni risultato. Nella maggior parte dei backtest che si trovano in giro è una percentuale fissa — ed è il motivo per cui quei backtest non valgono niente. Qui la catena è un'altra: si misura la volatilità realmente realizzata dal sottostante sui dati giornalieri, la si moltiplica per un premio al rischio di volatilità che dipende dal livello di volatilità stesso, e con quella si prezza la call a delta 0,50 con Black-Scholes.
Il coefficiente generale è tarato su 1.666 vendite reali di call at-the-money. Per SPY, QQQ e IWM è stato ricavato direttamente dalle chain storiche delle opzioni, una per una.
Il risultato è istruttivo: su SPY il modello generale sovrastimava i premi del 5%. Sembra poco. In ventisei anni valeva 16.000 euro sul risultato delle opzioni — un terzo di tutto quello che producevano, e quasi un punto di rendimento annuo. Su un sottostante non tarato, un backtest va letto con questo margine in testa.
Come sono stati misurati questi numeri
Tre scelte di misura che cambiano parecchio i risultati, e che vale la pena conoscere per giudicarli.
Il conto è valorizzato ogni giorno
Le decisioni stanno sul mese, ma il valore del conto è calcolato ogni giorno di borsa, con la call segnata a mercato fino a scadenza. Guardando solo le chiusure di fine mese, un crollo rientrato prima del 31 sparisce: in un caso costruito apposta il drawdown misurato era zero, quello vero −35%.
Rendimento semplice, sul capitale impiegato
Non un tasso composto sul conto, che sarebbe diluito dalla liquidità ferma, ma il risultato dell'anno diviso il capitale davvero impiegato in quel ciclo: capitale di gennaio più gli acquisti sui cali.
Il prelievo è reale
Ogni dicembre esce tutto. Sembra contabilità e invece pesa: lasciando accumulare la liquidità, quella matura interessi anno dopo anno su denaro che chi preleva non avrebbe mai avuto. In un test su SPY valevano il 24% dell'utile dichiarato. Qui non ci sono.
Cosa questa strategia non fa
- Non protegge dai crolli. Li attutisce. Un −37% resta un −37%: il premio incassato è un cuscinetto, non un paracadute.
- Non partecipa ai grandi rialzi. Negli anni oltre il +25% cede fra tre e otto punti. È il prezzo del cuscinetto, e si paga sempre.
- Non compone. Ogni anno riparte dallo stesso capitale: è una scelta, non un difetto, ma va saputa.
- Richiede lavoro e capitale disponibile. Dodici operazioni l'anno più gli acquisti sui cali e la liquidazione, e una riserva liquida fino al doppio del capitale iniziale.
- Non funziona dove le opzioni non sono liquide. Con spread larghi o scadenze rade, il premio calcolato non è il premio che si incassa davvero.
- Realizza plusvalenze ogni anno. Il prelievo di dicembre è un evento fiscale, e in queste simulazioni le tasse non ci sono.
Il verdetto
Su tre indici e ventisei anni la discesa peggiore si accorcia di un terzo su SPY e di quasi un terzo su IWM, con un rendimento comunque superiore a quello del solo sottostante e una cassa mediana di circa 9.000 euro l'anno su 50.000 di capitale. Ma il rendimento in più sta fra mezzo punto e tre punti: chi cerca la strategia che batte il mercato ha sbagliato pagina. Questa serve a chi vuole restare investito attutendo le cadute e incassando ogni dodici mesi, e accetta di cedere una parte dei rialzi migliori per averlo.
Il fatto che su QQQ la gamba opzioni chiuda in perdita e che l'89% dei premi torni indietro non sono note a piè di pagina: sono il risultato, e chiunque venda covered call dovrebbe conoscerli prima di cominciare.
Rifai i conti da solo
Tutto quello che c'è in questo articolo è riproducibile, gratis e senza registrazione. Il backtester è pubblico: si sceglie il sottostante — indici, titoli singoli, cripto, qualunque cosa abbia opzioni mediamente liquide — si impostano capitale, cadenza e le altre manopole, e si esporta tutto in JSON e CSV. Le tarature sui prezzi reali di SPY, QQQ e IWM sono già dentro e si applicano da sole.
- Apri il backtester — gratuito, nessuna registrazione
- Scarica il paper completo in PDF — il documento con tutti i dettagli della strategia
- Codice sorgente su GitHub — il motore di calcolo, aperto e ispezionabile
- Il video con la dimostrazione d'uso — la strategia spiegata e il tool usato dal vivo
Se lavori sulle opzioni, sullo stesso blog trovi anche i numeri della vendita sistematica di call su SPX, quelli della vendita di put e l'altro tool gratuito per leggere il posizionamento in opzioni.
Metodologia. Prezzi giornalieri e mensili EODHD su SPY, QQQ e IWM, gennaio 2000 – settembre 2026, 27 cicli annuali. Capitale fisso di 50.000 € reimpiegato ogni gennaio, boost 1,5% su ogni acquisto sui cali, prelievo totale ogni dicembre. Call venduta a delta 0,50 con scadenza a fine periodo, risolta per bisezione su Black-Scholes; volatilità realizzata stimata con Yang-Zhang su finestre di 126 e 504 giorni (miscelate 0,60) e moltiplicata per un premio al rischio di volatilità dipendente dal livello di vol, tarato su 1.666 vendite reali di call ATM e, per questi tre ETF, sulle chain storiche vere. Regolamento a scadenza al valore intrinseco con quote invariate — aritmeticamente identico ad assegnazione più riacquisto. Conto valorizzato ogni giorno di borsa con la call segnata a mercato; drawdown su rendimenti time-weighted; rendimento annuo semplice sul capitale effettivamente impiegato. Il confronto è il solo sottostante che segue lo stesso ciclo annuale, non il buy and hold. Non sono considerati commissioni, spread denaro-lettera, slittamenti di esecuzione né imposte; si assume di poter negoziare quantità frazionarie ai prezzi di apertura e chiusura indicati; i premi restano comunque ricostruiti da modello, con un errore atteso intorno al 5% sui sottostanti non tarati. Il codice che produce questi numeri è pubblico su GitHub.